中信证券发布研究报告称，维持李宁(02331)“买入”评级，在较为稳健的业绩指引基础上，存在一定超预期可能，目标价78港元。公司1Q23流水增长中单位数，折扣与库存指标持续优化。3月以来全渠道流水同比增长20%以上。考虑到后三季度，公司将逐渐步入去年同期低基数影响，以及由消费复苏所驱动的全年持续的折扣优化&渠道拓展进程，认为后续季度业绩表现有望持续向好。

中信证券主要观点如下：

(资料图片)

流水表现：Q1整体流水实现中单位数增长，电商渠道受高基数影响。

公司公布2023年一季度经营数据，Q1整体流水同比实现中单位数增长。分渠道看，线下渠道整体流水同比高单位数增长，其中直营/加盟渠道分别同比10%~20%中段/中单位数增长(1Q22同期直营/加盟渠道增速分别为30%~40%中段/10%~20%低段);电商渠道流水同比下滑10%~20%低段，主要系线上渠道高基数的影响，2021/2022年同期电商渠道流水同比约100%/30%~40%中段增长。

经营回顾：库存/折扣持续改善，Q1同店销售同比略有下滑。

根据公司1Q23经营数据交流会，1)库存保持健康：截至Q1末，李宁库销比约为4-4.5之间的健康水平，且库龄结构保持健康，6个月以内的新品占比80%，与去年同期持平。2)折扣持续改善。零售折扣持续改善，3月份折扣同比加深低单位数，4月份环比/同比均有改善，恢复到7折以上。3)同店销售逐月改善，李宁同店销售同比高单位数下滑(1~2月份同店销售表现同比下滑，3月份同店销售同比正增长)，其中直营/加盟/电商渠道同店销售分别为下滑低单位数/低单位数/20%~30%低段。

同店销售下滑且低于全渠道表现的原因，主要系：①去年同期的高基数;②1~2月份消费复苏仍处于起步阶段;③线下2H22新开店铺未纳入同店同比口径，线上新拓展渠道亦未纳入同比口径。4)渠道稳步优化。公司2023Q1内整体门店数量减少89家，其中直营/加盟/童装分别净变动+20/-109/-55家。公司在1Q23经营交流会上表示一季度非公司开店重点周期，公司主要新开店会在二季度或者下半年进行。

经营近况：3月以来销售增速持续修复，近期销售增厚全年信心。

根据公司1Q23经营交流会，公司3月/4月(截止19日)，线下渠道流水同比增长20%~30%高段/30%以上，线上均实现正增长且增速环比改善，全渠道同比增长20%以上/20%以上，公司预计二季度流水将同比实现双位数增长，第三/四季度流水有望实现高双位数或20%以上的增长。若未来销售进一步改善，公司表示不排除进一步上调指引的可能。

展望：二季度增长确定性较高，下半年有望增长加速。

由于2021年BCI事件的影响，公司2023Q2实际面临较高业绩基数压力(2020年/2021年/2022年全渠道流水同比下滑中单位数/增长90%~100%低段/下滑高单位数，3年流水CAGR约为19%)，参考公司近期流水增速稳健复苏的表现，该行预计在不受疫情干扰的5月销售旺季到来后，公司有望实现高质量增长。同时随着下半年逐渐步入低基数，以及持续的折扣优化&渠道拓展，该行认为公司业绩有望全年持续改善，维持全年业绩存在超预期可能的判断。

风险因素：消费复苏不及预期;行业竞争加剧;成本上升超预期;公司新品牌拓展不及预期;公司童装业务增长不及预期。